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(财经时评) 货币政策要考虑微观主体

http://www.bond-china.com 2003-7-28 9:43:00 中国国债投资网

记者：今年，我国货币供应量增长较快，您认为这是否合理？一些迹象表明，当前货币政策似乎有收紧的趋势，您认为是否有收紧的必要？
　　张曙光：我认为货币政策收紧不见得是一件坏事，这不仅显示了政策决策和执行中的上下互动，而且说明了强势集团的作用。其实，央行关于收紧房地产信贷的121号文件在一定程度上是一种表态，为的是日后出了问题可以免责。因为文件的措词是严厉的，而具体措施是模糊的，在反对声中，央行把操作办法的制定推给了商业银行。这又是一个典型的只有原则而无法操作的政策。
　　首先，央行担心通货膨胀，而现实是仍然没有完全走出通货紧缩。据有关方面对6000家企业经理的调查，90%的人认为水、电、钢材等的价格会上涨，但70%的人认为本企业的价格不会调整。目前，利润向国有大企业和垄断企业集中，民营企业、外资企业的市场竞争将进一步加剧。近期内价格不可能大幅上涨。
　　其次，央行担心货币发多了，这也需要分析。M1和M2的增长大大超过经济增长和物价上涨之和，原因何在？现在看来，既然住房的买卖仍然要借助于货币来完成，我国在一定程度上仍处在货币化的进程中，否则，货币的快速增长就无法解释。不仅如此，既然企业和商业银行的效益提高了，收入增加了，呆坏账下降了，就不能轻言货币多了，何况处在周期上升阶段，也是减少呆坏账和降低风险的有利时机。看来，央行既要考虑总量态势，又要了解微观主体包括商业银行的行为，货币政策的操作才可能有的放矢。
　　再次，存贷款的增长是平衡的。对于银行来说，如果贷款增长很快，而存款增长较慢，这是有危险的；同样，如果存款增长很快而贷款增长很慢，也不是好事。目前的贷款增长是有存款支撑的。
　　第四，央行的担心不是没有一点道理，问题在于没有抓住问题的要害。目前我国经济在很大程度上还是一个政府主导型经济，体制性过热仍然是一个痼疾，当经济进入周期运行的上升阶段，这种痼疾就会随之发作。就以房地产而论，其泡沫不是出在后期的生产和销售环节，而是出在前期的土地批租环节，因为，在地方政府、开发商和银行的三角关系中，地方政府是主导的一方，充当了掮客的角色，从事的是无风险套利的行当，土地低价从农民手中征用，转手高价卖给开发商，而且是一次性付清。这是体制性过热，不是控制货币供应能够解决得了的问题。
　　最后，央行政策在客观上起了某种推动房地产金融发展的作用。我国的金融结构仍然以间接融资为主，而间接融资中又以国有银行为主；直接融资又存在着重股票而轻债券的偏好。房地产开发投资来自银行贷款的比例较高，这是一件无法避免的事情，除非你不让它发展。从美国的经验看，其经济不景气已经多年，股市也经历了大调整，然而，银行却没有出大问题。其中一个重要原因是，美国企业融资的主渠道是股市和债市等直接融资。央行既然堵了间接融资，就应当大力促进直接融资的发展，使房地产商的融资渠道多元化，如，允许发行企业债券，建立不动产基金和不动产信托基金等。这一切都有利于缓解房地产业对银行的依赖。而在直接融资没有发展起来之前，我认为，央行的政策决策应当慎重，最好不要搞"一刀切"。
　　记者：目前人民币的升值压力很大，如果人民币不升值，这种压力是否会长期存在？对此，我国是否应对中长期汇率政策进行一定的调整？
　　张曙光：无论是长期，还是短期，人民币都存在着升值的压力。长期来看，是经济持续走强的必然结果，而短期来看，很大程度上是体制性套利造成的。今年上半年贸易顺差45亿美元，实际利用外资303亿美元，合计350亿美元，而外汇储备增加了601亿美元，除了央行外汇资产的收益外，多余的200多亿美元来自何处？能够提供的解释是，由于强劲的升值预期，热钱内流套利；由于对内资的歧视，流出的再流入。去年贸易顺差370亿美元，今年大不了100亿美元，升值压力没有减小，反而增大，值得考虑。双顺差是升值的压力，银行不良资产是贬值的压力，却无人提及。看来，汇率问题并不象一些人想象的那样简单。汇率之争是市场之争，是生存空间之争，是饭碗之争。
　　从国家的经济发展大局来看，现在就让人民币升值显然不大合理。首先，它会直接削弱我国制造业的竞争力，由于我国经济增长严重地依赖于制造业的发展，人民币升值对制造业的伤害必将直接表现为GDP增速的减慢。其次，降低对外资流入的吸引力，所谓的"世界工厂"也将成为泡影。最后，它会激化社会矛盾。制造业的景气回落，劳动密集型外商投资企业的相应减少，带来一个共同的后果是，就业机会的减少。其中，受伤害最大的就是城镇中的弱势群体。
　　我们曾提出处理汇率问题的方针性意见：主动应对，稳中求变。半年来的实践更显示了它的正确性。目前，在强劲的汇率升值预期之下，任何有可能导致升值的操作，如扩大浮动、小步升值等都是危险的，政府坚持汇率稳定、延缓升值的做法是明智的，等到升值预期消除以后再来考虑和操作才是上策。然而坚持汇率稳定，并不是无所事事，而是要设法缓解升值压力。这方面应当做和可以做的事情很多。
　　汇率升值的压力直接来自于双顺差，根源还在于现行的汇率体制。在坚持现行汇率制度下，我们的很多具体做法还是可以和能够改变的。造成目前局面的原因很多，从思想认识来看，我们只看外汇储备，不注意清偿能力；而且偏好于货币储备，特别是偏好于官方货币储备，不注重民间储备和基础性资源储备。从一些具体操作办法来看，一方面强制性地放大了供给，另一方面又人为地缩小了需求。因此，缓解汇率升值压力也需要从这两个方面着手，一方面减少供给强制，另一方面增加外汇需求，进而发育外汇市场。首先是在强制结售汇放松以后，还可采取措施鼓励企业持有和个人持有，减少国家持有的风险。其次，改变资本流出流入的不对称状态，不仅要鼓励流出，如最近允许企业用自有外汇购买外国债券，鼓励境外投资和发展境外加工贸易，而且要限制流入，引资多不是商务部和各级官员的政绩，尽快改变以引资多少评价官员的不正确做法。第三，适当增加进口，中国已经是一个贸易大国，进一步要成为贸易强国，通过进口提升我国经济的质量和水平是必要的和可能的。在国外购买一些基础性资源，以增加其储备也是需要的和有利的。第四，适当增加个人的用汇供给。
　　人们往往迷信资本管制，其实，从升值压力下的资本反向流动可以看出，我们的资本管制基本上是无效的。资本管制的作用和意义不是为企业提供保险，而在于为国内金融改革赢得时间，建立起健全的银行体系和发达的资本市场，这才是最重要的。从最近的事态来看，也许汇率体制改革和发展外汇市场要先于放开资本管制，至少是要同步进行，而汇率升值也不能单兵独进，而要有有相应的财政政策和货币政策配套，以便主导市场预期，转移资本流动，缓解就业压力。

作者：尹涛来源：中国证券报录入：zoqin

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